债券借贷:基本介绍及策略讨论——江海证券债券投资策略系列专题三2019-6-22

今年以来,活跃券种190205一直处在一个高波动的状态,同时受到信用事件的影响,部分机构借钱难度加大。在这种情况下,我们将分析当处于不同情况的市场下,如何通过债券借贷取得超额收益。

一、什么是债券借贷

债券借贷业务是指债券融入方以一定数量的债券为质物,从债券融出方借入标的债券,同时约定在未来某一日期归还所借入标的债券,并由债券融出方返还相应质物的债券融通行为。通过债券借贷,可以提高债券的周转速度,故也提高了债券的流动性;对于融入方来说,可以通过债券借贷融入标的券然后在市场卖空以此套利;对于融出方来说,通过此操作能有效地提高对于做市商来说,可以通过临时借入债券,以此满足临时的头寸需求。

在第一部分,我们主要从市场情况来介绍债券借贷。首先将介绍债券借贷的要素。债券借贷仅限于在银行间市场交易,且必须使用全国银行间同业拆借中心系统进行交易,按照债券借贷的费率进行报价协商。其次将介绍债券借贷市场的主要情况,例如市场规模、成交情况及借贷费率等等。最后,我们将债券借贷与买断式回购进行一个对比。虽然有着很多的相似之处,但相比于买断式回购,债券借贷更为灵活:期限,融资方式,结算方式等均与买断式回购不同。

在这一模块,我们将构建一个虚拟的市场,同时引入真实的市场行情,以此来分析当到期收益率变动多少基点价值时,我们的做空收益或者亏损为多少。并且,我们将对三种不同期限的债券借贷进行做空分析,更好的体现出当市场出现巨大利空因素时,我们应当如何选择不同期限的借贷进行做空。具体而言,我们先定义了做空收益的计算公式,然后通过计算做空一个月、三个月及四个月所能获得的收益。最后我们发现,在较短期限的做空中,若收益率上行超过4bp,则可以盈利;但在较长期限的做空中,则收益率需要上行超过6bp才能实现盈利。

债券借贷在实际中应用除了直接做空以外,另一个很重要的功能即通过借入利率债来进行资金回购,以此用更低的成本融入资金。例如,在资金面较为紧张的时候,资金融出方往往会根据银行间存款类机构质押率来增加部分风险溢价,往往从10bp至100bp不等。具体而言,我们通过分析在不同的资金面环境下,先通过债券借贷将持有的信用债换成利率债后,再将融入的利率债质押出去,资金成本能降低多少。经过计算分析,我们发现当市场上质押信用债融资的风险溢价大于28bp时,若通过债券借贷借入利率债再进行回购交易,所产生的利息将小于直接质押信用债。

债券借贷业务是指债券融入方以一定数量的债券为质物,从债券融出方借入标的债券,同时约定在未来某一日期归还所借入标的债券,并由债券融出方返还相应质物的债券融通行为。

债券借贷:基本介绍及策略讨论——江海证券债券投资策略系列专题三2019-6-22

通过债券借贷,可以提高债券的周转速度,故也提高了债券的流动性;对于融入方来说,可以通过债券借贷融入标的券然后在市场卖空以此套利;对于做市商来说,可以通过债券借贷临时借入债券,以此满足临时的头寸需求;除此之外,机构投资者可以通过债券借贷将持仓的信用债按照一定比例置换为利率债,以满足回购交易中质押券资质的要求。

1. 债券借贷的主要要素

目前,债券借贷仅限于在银行间市场交易,且必须使用全国银行间同业拆借中心系统进行交易,按照债券借贷的费率进行报价协商。在期限方面,债券借贷操作最低不低于1天,最长不超过365天,主要品种包括L001、L007、L014、L021、L1M、L3M、L4M、L6M等。

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2. 债券借贷市场成交活跃度整体下降

从近三年的情况来看,债券借贷市场规模呈现出一个略微下降的趋势,与现券成交相比,债券借贷额不及总成交额的5%,这也从侧面反映出通过债券借贷来套利存在一定的难度,或者说风险偏大。2018年以来债券借贷成交量占银行间现券成交量的比例大幅下滑,可能与2018年以来债市整体走牛有关。

债券借贷:基本介绍及策略讨论——江海证券债券投资策略系列专题三2019-6-22

从融入券来看,主要以政策性金融债与国债为主,最近一年内,政策性金融债共融入9199笔,券面总额达到13939亿元,平均每笔融入1.5亿元;国债共融入5439笔,券面总额为14522亿元,平均每笔融入2.6亿元;地方债仅融入1411笔,券面总额为6561亿元,平均每笔高达4.65亿元。

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